Analisi fondamentale delle azioni

Relazione tra Stato Patrimoniale e Conto Economico

Come abbiamo detto nei post precedenti, lo Stato Patrimoniale è la fotografia della situazione di una società in un determinato momento, mentre il conto economico mostra che cosa è successo alla stessa in un periodo precedente. Lo stato Patrimoniale dice che, oggi, l’azienda ha determinate caratteristiche mentre il conto economico dice quanto denaro l’azienda ha guadagnato (o perso) nel periodo precedente. I due documenti quindi sono strettamente correlati: è grazie a ciò che è successo nello scorso anno che l’azienda ha le caratteristiche che ha oggi. Ancora una volta, facendo ricorso a qualche semplificazione, possiamo dire che lo Stato Patrimoniale è determinato dal Conto Economico.

Per il calcolo degli indicatori di redditività utilizzeremo uno schema di rappresentazione dello Stato Patrimoniale ed un prospetto di Conto Economico riclassificato che consentono di isolare i generatori della redditività aziendale identificando la remunerazione del capitale investito e quella del Patrimonio Netto

La redditività del capitale investito (al lordo delle imposte) può essere definita come il rapporto tra Risultato Operativo (o EBIT) e il Capitale investito (si veda le connessioni in rosso) ed è espressa da un indice chiamato ROI Return On Investment). Tale rapporto indica la redditività della gestione caratteristica dell’impresa, indipendentemente dagli effetti delle politiche di finanziamento e della gestione straordinaria e al lordo delle tasse. Lo stesso rapporto calcolato però al netto delle imposte figurative prende il nome di ROIC (Return On Invested Capital)

La redditività del Patrimonio Netto può essere definita invece come il rapporto tra Utile Netto e Patrimonio Netto (si veda connessioni in blu) ed è espressa da un indice chiamato ROE (Return On Equity).

Il legame tra i 2 indici può essere espresso attraverso una relazione di tipo finanziario che sintetizza il contributo di diversi fattori al ROE, distinguendo 3 drivers di crescita:

  • La redditività operativa (ROI) al netto delle imposte (che prende il nome di ROIC)
  • La leva finanziaria (rapporto NET DEBT/EQUITY), data dal rapporto fra Posizione finanziaria Netta e Patrimonio Netto
  • Lo scostamento tra redditività operativa e Costo medio del debito (calcolato come rapporto tra oneri finanziari e Net Debt), al netto delle imposte

La scelta di finanziare il capitale investito netto attraverso il debito influenza il ROE. Se un’azienda finanzia la propria attività solo con il capitale proprio, il ROE coincide ovviamente con il ROI al netto delle imposte; quando cresce il debito la differenza tra ROE e ROI è determinata dalla leva finanziaria (D/E) e dallo scostamento tra ROI e costo del debito.

Ovviamente la redditività complessiva dell’azienda (espressa dal ROE) sarà maggiore della redditività operativa se l’azienda sarà in grado di indebitarsi ad un tasso inferiore a quello della redditività operativa e questo effetto sarà amplificato tanto maggiore sarà il grado di indebitamento dell’azienda (leva finanziaria)

L’utilizzo della leva finanziaria, che sotto certe condizioni (ROIC>costo del debito) rende conveniente il ricorso all’indebitamento, determina allo stesso tempo un aumento della rischiosità dell’investimento. Infatti, una crisi improvvisa potrebbe deteriorare improvvisamente i margini dell’azienda e quindi invertire lo spread tra ROIC e costo del debito (ROIC<Costo del debito) e a quel punto l’utilizzo della leva amplificherebbe l’effetto di distruzione del valore. In maniera intuitiva, l’azienda verrebbe a trovarsi in una situazione in cui ottiene dal capitale preso a prestito un rendimento inferiore agli interessi che deve pagare sullo stesso, erodendo quindi anche la remunerazione del capitale degli azionisti.

Un altro modo attraverso il quale è possibile esprimere la redditività netta è attraverso il prodotto di indici che rappresentano:

  • La redditività operativa
  • La struttura finanziaria
  • La gestione straordinaria e la componente fiscale

Ancora una volta a titolo di esempio analizziamo la scomposizione del ROE per Moleskine e la sua evoluzione dal 2013 al 2015. I dati economico patrimoniali sono riportati dalle tabelle degli articoli precedenti.

Nel Periodo 2013 – 2015 il ROE di Moleskine passa dal 23,0% al 27,3% per effetto di una crescente redditività operativa (il ROI aumenta di 2 punti percentuali). La leva finanziaria diminuisce passando da 2,4 a 1,8, segno che l’azienda è riuscita a ridurre l’indebitamento e a raggiungere una struttura patrimoniale più equilibrata.

Infine l’incidenza della gestione non operativa (finanziaria, straordinaria e fiscale) è diminuita nel corso del triennio grazie alla riduzione degli oneri finanziari come conseguenza della modificata leva finanziaria.

Ancora una volta questi sono solo alcuni esempi delle analisi che possiamo fare partendo dai prospetti di bilancio; vi invitiamo a sperimentare le vostre in funzione delle decisioni di investimento che dovete valutare e, in caso di dubbi, ovviamente potete scrivere a info@bullsandbears.it !

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